Cour de Cassation · comm — 25 novembre 2014

LA COUR DE CASSATION, CHAMBRE COMMERCIALE, a rendu l'arrêt suivant : 





Sur le moyen unique, pris en ses quatre premières branches : 


Attendu, selon l'arrêt attaqué (Paris, 27 juin 2013), qu'en exécution d'un protocole d'accord conclu le 13 décembre 2011 entre la Caisse des dépôts et consignations (la CDC) et la société Icade, d'une part, la société Groupama, d'autre part, la CDC a souscrit, pour un montant de 300 millions d'euros, à une émission réservée d'actions de préférence de la société Gan Eurocourtage, filiale de la société Groupama, tandis que celle-ci a, les 30 décembre 2011 et 16 février 2012, apporté à la société Holdco SIIC (la société Holdco), contrôlée par la CDC, l'intégralité de sa participation dans la Société immobilière de location pour l'industrie et le commerce (la société Silic), opérant dans le même secteur que la société Icade, ces apports étant réalisés sur la base d'un rapport d'échange de cinq actions Icade pour quatre actions Silic ; que la CDC a, de son côté, apporté à la société Holdco l'intégralité de sa participation dans la société Icade, soit 55,58 % du capital et des droits de vote ; qu'à l'issue de ces opérations, la société Holdco contrôlait la société Icade et détenait 43,94 % du capital et des droits de vote de la société Silic ; que le 13 mars 2012, deux établissements de crédit, agissant pour le compte de la société Icade, ont, en application de l'article 234-2 du règlement général de l'Autorité des marchés financiers (l'AMF), déposé un projet d'offre publique d'acquisition composé d'une offre publique d'échange visant les actions Silic, par remise de cinq actions Icade à émettre pour quatre actions Silic et d'une offre publique d'achat visant les obligations à option de remboursement en numéraire et/ou en actions nouvelles et/ou existantes de la société Silic, la société Icade bénéficiant de l'engagement de la société Holdco de lui apporter la totalité des actions Silic qu'elle détenait ; que l'AMF ayant, par décision du 24 avril 2012, déclaré conforme le projet d'offre publique, la Société mutuelle d'assurance sur la vie du bâtiment et des travaux publics (la société SMAVIE BTP), détentrice de 3,97 % du capital de la société Silic, a formé un recours contre cette décision ; 


Attendu que la société SMAVIE BTP fait grief à l'arrêt de rejeter son recours alors, selon le moyen : 


1°/ que le prix proposé dans le cadre d'une offre publique, qui résulte d'une transaction assortie d'éléments connexes entre l'initiateur, agissant seul ou de concert, et le vendeur des titres acquis par l'initiateur au cours des douze derniers mois, est déterminé en fonction des critères d'évaluation objectifs usuellement retenus, des caractéristiques de la société visée et du marché de ses titres ; qu'en énonçant que l'article 234-6 du règlement général de l'AMF n'énumère pas trois critères autonomes de fixation du prix, indépendants les uns des autres, qui seraient constitués par des critères d'évaluation objectifs usuellement retenus, des caractéristiques de la société visée et du marché des titres mais renvoie purement et simplement à l'approche multicritères, la cour d'appel a violé l'article 234-6 du règlement général de l'AMF ; 


2°/ que lorsque les titres remis en échange ne sont pas des titres liquides admis aux négociations sur un marché réglementé d'un État membre de l'Union européenne ou partie à l'accord sur l'Espace économique européen, l'offre doit comporter une option en numéraire ; qu'il en résulte que la société Holdco, société non cotée et débitrice de l'obligation de présentation d'une offre obligatoire, devait présenter une offre publique d'échange avec option en numéraire ; qu'en estimant toutefois que la seule obligation à laquelle la société Holdco et la société Icade, agissant de concert, sont tenues solidairement, consiste dans le dépôt d'une offre publique proposée aux actionnaires de la société Silic et qu'en revanche cette obligation ne s'étend pas aux modalités de l'offre, la cour d'appel a violé les articles 213-8 et 234-2 du règlement général de l'AMF ; 


3°/ qu'il y a solidarité de la part des débiteurs, lorsqu'ils sont obligés à une même chose, de manière que chacun puisse être contraint pour la totalité, et que le paiement fait par un seul libère les autres envers le créancier ; qu'il en résulte que les concertistes, codébiteurs solidaires, sont tenus de déposer une offre publique selon les mêmes modalités ; qu'en permettant à Icade de se substituer à la société Holdco et de modifier les modalités de l'obligation pesant sur la société Holdco de proposer aux actionnaires une option en numéraire, la cour d'appel a violé l'article 1200 du code civil ; 


4°/ que la société SMAVIE BTP faisait valoir que l'analyse multicritères adoptée par l'AMF pour évaluer les titres Icade remis en échange par l'initiateur de l'offre publique obligatoire constituait une erreur d'appréciation, en ce que la valeur de tels titres devait être déterminée par référence au cours de bourse ; qu'elle en déduisait que la parité entre les titres échangés n'était pas de 1,25 actions Icade pour une action Silic, mais était comprise entre 1,65 et 1,70 ; qu'en s'abstenant de répondre à ce moyen péremptoire, la cour d'appel a violé l'article 455 du code de procédure civile ; 


Mais attendu, en premier lieu, que l'arrêt retient à bon droit que l'article 234-6, dernier alinéa, du règlement général de l'AMF n'énumère pas trois critères autonomes de fixation du prix, indépendants les uns des autres, qui seraient constitués des critères d'évaluation objectifs usuellement retenus, des caractéristiques de la société visée et du marché des titres, mais renvoie à l'approche multicritères ; 


Attendu, en deuxième lieu, que loin de violer les textes visés par les deuxième et troisième branches, la cour d'appel en a fait l'exacte application en retenant que l'obligation dont les sociétés Holdco et Icade, qui agissaient de concert, étaient solidairement tenues à la suite du franchissement par la société Holdco du seuil de 30 % du capital et des droits de vote de la société Silic consistait dans le dépôt d'une offre publique mais que cette obligation ne s'étendait pas aux modalités de l'offre ; 


Attendu, encore, qu'après avoir relevé que la société SMAVIE BTP soutenait à tort que l'AMF avait commis une erreur sur la qualification exacte du fait générateur de l'obligation d'offre publique et n'avait, par suite, pas fait une correcte application des critères de détermination du prix de l'offre au regard de la réglementation boursière applicable, l'arrêt retient que le prix de l'offre a été déterminé conformément aux énonciations de l'article 234-6 du règlement général de l'AMF, après mise en oeuvre d'une analyse multicritères en raison de l'existence d'une transaction assortie d'éléments connexes ; qu'il a ainsi été répondu aux conclusions prétendument délaissées ; 


D'où il suit que le moyen n'est pas fondé ; 


Et attendu que les cinquième, sixième et septième branches ne sont pas de nature à permettre l'admission du pourvoi ; 


PAR CES MOTIFS : 


REJETTE le pourvoi ; 


Condamne la Société mutuelle d'assurance sur la vie du bâtiment et des travaux publics aux dépens ; 


Vu l'article 700 du code de procédure civile, rejette les demandes ; 


Ainsi fait et jugé par la Cour de cassation, chambre commerciale, financière et économique, et prononcé par le président en son audience publique du vingt-cinq novembre deux mille quatorze. 

MOYEN ANNEXE au présent arrêt


Moyen produit par la SCP Spinosi et Sureau, avocat aux Conseils pour la Société mutuelle d'assurance sur la vie du bâtiment et des travaux publics 


Il est fait grief à l'arrêt attaqué d'avoir rejeté le recours de la société SMAvie BTP contre la décision n° 212 C0533 de l'AMF ; 


Aux motifs propres que «Considérant que le code monétaire et financier dispose : 


- dans le premier alinéa du I de son article L.433-3, que le règlement général de l'Autorité des marchés financiers fixe les conditions dans lesquelles toute personne physique ou morale, actionnaire d'une société dont le siège social est établi en France, et dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé d'un Etat membre de l'Union européenne ou d'un autre Etat partie à l'accord sur l'Espace économique européen, agissant seule ou de concert au sens de l'article L. 233-10 du code de commerce, venant à détenir, directement ou indirectement, plus des trois dixièmes du capital ou des droits de vote, ou détenant, directement ou indirectement, un nombre compris entre trois dixièmes et la moitié du capital ou des droits de vote et qui, en moins de douze mois consécutifs, augmente sa détention en capital ou en droits de vote d'au moins un cinquantième du capital ou des droits de vote de la société, est tenue d'en informer immédiatement l'Autorité des marchés financiers et de déposer un projet d'offre publique en vue d'acquérir une quantité déterminée des titres de la société ; 
- dans le troisième alinéa du 1 de son article L.433-3 que le prix proposé doit être au moins égal au prix le plus élevé payé par l'auteur de l'offre, agissant seul ou de concert au sens de l'article L. 233-10 du code de commerce, sur une période de douze mois précédant le fait générateur de l'obligation de dépôt du projet d'offre publique. L'Autorité des marchés financiers peut demander ou autoriser la modification du prix proposé dans les circonstances et selon les critères fixés dans son règlement général ; 


Que le code de commerce dispose : 
- en son article L. 233-10 II, que l'action de concert est présumée exister notamment entre une société et les sociétés qu'elle contrôle au sens de l'article L. 233-3 et entre des sociétés contrôlées par la même ou les mêmes personnes ; 
- en son article L. 233 -10 III du que les personnes agissant de concert sont tenues solidairement aux obligations qui leurs sont faites par les lois et règlements; 
Que le règlement général de l'autorité des marchés financiers énonce : 
- en son article 234-2, que lorsqu'une personne physique ou morale, agissant seule ou de concert au sens de l'article L. 233-10 du code de commerce, vient à détenir plus du tiers des titres de capital ou plus du tiers des droits de vote d'une société, elle est tenue à son initiative d'en informer immédiatement l'AMF et de déposer un projet d'offre visant la totalité du capital et des titres donnant accès au capital ou aux droits de vote, et libellé à des conditions telles qu'il puisse être déclaré conforme par l'AMF ; 
- en son article 234-6, que lorsqu'un projet d'offre est déposé en application de l'article 234-2, le prix proposé doit être au moins équivalent au prix le plus élevé payé par l'initiateur, agissant seul ou de concert au sens de l'article L. 233-10 du code de commerce, sur une période de douze mois précédent le dépôt du projet d'offre ; que l'AMF peut demander ou autoriser la modification du prix proposé lorsqu'un changement manifeste des caractéristiques de la société visée ou du marché de ses titres le justifie ; qu'il en va notamment ainsi lorsque le prix mentionné résulte d'une transaction assortie d'éléments connexes entre l'initiateur, agissant seul ou de concert, et le vendeur des titres acquis par l'initiateur au cours des 12 derniers mois ; que dans ces cas ou en l'absence de transaction de l'initiateur, agissant seul ou de concert, sur les titres de la société visée au cours de la période de douze mois qui a été mentionnée. le prix est déterminée en fonction des critères d'évaluation objectifs usuellement retenus, des caractéristiques de la société visée et du marché de ses titres (soulignement ajouté) ; 
- en son article 234-8 , que l'AMF peut accorder une dérogation à l'obligation de déposer un projet d'offre publique si la ou les personnes concernées justifient auprès d'elle remplir l'une des conditions énumérées à l'article 234-9 ; l'AMF se prononce après avoir examiné les circonstances dans lesquelles le ou les seuils ont été ou seront franchis, la répartition du capital et des droits de vote et les conditions dans lesquelles, le cas échéant, l'opération a fait ou fera l'objet d'une approbation par l'assemblée générale des actionnaires de la société visée ; 
- en son article 234-9, que les cas dans lesquels l'AMF peut accorder une dérogation sont les suivants : 6° Détention de la majorité des droits de vote de la société par le demandeur ou par un tiers, agissant seul ou de concert 7° Opération de reclassement, où s'analysant comme un reclassement, entre sociétés ou personnes appartenant à un même groupe.» ; 


Considérant qu'au soutien de son recours, l'ADAM demande à la cour d'annuler la décision de l'AMF n° 212CO533 du 24 avril 2012 au motif, tout d'abord, que l'offre n'est pas conforme aux exigences des articles L. 433- I du code monétaire et financier et 234-2 du RGAMF ; qu'elle affirme que dès lors que la déclaration de franchissement de seuils du 17 février 2012 ne mentionne pas que HOLDCO a franchi les seuils de concert avec ICADE, le franchissement par HOLDCO du seuil de 30% du capital de SILIC aurait dû être suivi, en application des dispositions susvisées, d'une offre publique d'achat, ou à tout le moins, en application de l'article 231-8 du RGAMF, d'une offre avec une option en numéraire présentée par HOLDCO ; qu'elle soutient qu'en application de l'article L. 433-3 I du CMF et du 1er alinéa de l'art. 234-6 du RGAMF, le prix de cette offre aurait dû être "au moins égal" à celui dont bénéficie Groupama, toutes composantes réunies ; que s'il est vrai que, s'agissant du prix, l'article L. 433-3 I du CMF prévoit la règle du prix "au moins égal" et renvoie au RGAMF qui, au 2' alinéa de l'article 234-6, définit trois cas de dérogations, l'AMF se réfère à l'article 234-6 de son règlement mais sans préciser l'alinéa qui est visé ; qu'en fait, il ne peut s'agir que du 1er alinéa qui évoque "un prix au moins équivalent au prix le plus élevé payé par l'initiateur de l'offre" dès lors que, dans le cas contraire, la Décision n'aurait pas manqué, d'une part, de mentionner laquelle des trois exceptions permettant de déroger au principe du "prix le plus élevé" elle a entendu mettre en oeuvre et, d'autre part, de justifier ce qui pouvait permettre cette dérogation ; qu'en tout cas elle ne pouvait pas viser le 3ème cas de dérogation, dès lors qu'elle considère que l'incidence de l'opération connexe entre GROUPAMA et la CDC n'est pas établie ; en déclarant conforme une offre publique d'échange sur la base d'une parité fondée sur une analyse multicritères alors que, s'agissant d'une offre obligatoire., seule était possible une OPA à un prix "au moins égal" à celui bénéficiant à Groupama, 1 'AMF a violé l'article L. 433- I du code monétaire et financier et le premier alinéa de l'article 234-6 du RGAMF ; 


Que la requérante soutient, ensuite, que la Décision encourt également l'annulation en ce que l'offre s'intègre dans une opération complexe, ce qui porte atteinte au libre jeu des offres et de surenchères et à l'égalité de traitement des actionnaires ; 


Que, dans le contexte caractérisé par l'annonce, dans le communiqué du 13 décembre 2011, la prise de contrôle de SILIC par CDC, du fait de l'apport par GROUPAMA à HOLDCO de sa participation, est liée à la souscription par la CDC, à hauteur de 300 millions d'euros, à une émission d'actions de préférence par GEC, filiale de GROUPAMA, la requérante rappelle, s'agissant de l'atteinte au libre jeu des surenchères : 
- que l'apport de 300 millions d'euros à des conditions privilégiées à sa filiale EC était vital pour GROUPAMA qui se trouvait en grande difficulté ; 
- que, de fait, seule la CDC pouvait prendre le risque de l'apport en fonds propres nécessaire à Groupama ; 
- que l'accord complexe entre Groupama et la CDC et son découpage a annihilé toute perspective de surenchère ; 
- qu'il n'était pas possible de remettre en cause le sauvetage de Groupama ; 
- que le "découpage" de l'opération en plusieurs tranches excluait, de fait, toute surenchère ; 


Que, sur l'atteinte apportée à l'égalité des actionnaires en violation des dispositions de l'article L. 433- I du code monétaire et financier et de l'article 231-3 du RGAMF, du fait de l'existence de deux opérations liées, la requérante rappelle : 
- que, dès leur communiqué commun du 13 décembre 2011, GROUPAMA et la CDC ont fait le lien entre la prise de contrôle de SILIC par la CDC et l'apport de 300 millions d'euros par la CDC à GEC, filiale de Groupama ; 
- que, par communiqué du 15 mars 2012, Groupama confirme que ces deux opérations étaient nécessaires pour lui permettre de respecter sa marge de solvabilité au 31 décembre 2011, contrairement à ce que BMA indique dans son rapport critiquable, d'une part, en ce qu'il compare des situations qui ne sont pas comparables -d'un côté Groupama qui ne respecte pas sa marge de solvabilité sans l'aide de la CDC et, de l'autre côté, les banques et les compagnies d'assurances - et, d'autre part, en ce qu'il considère que la CDC a consenti un simple engagement de souscription, évalué à 6,9 millions d'euros, alors qu'à la date de son rapport il était certain que l'apport par la CDC de 300 millions d'euros serait effectif ; 
- que les lacunes du rapport de BMA ne permettent pas, en l'état, de valoriser l'avantage résultant pour Groupama de 1"opération connexe" ; 
qu'il est néanmoins certain que cet avantage, compte tenu de sa valeur, ne pourrait pas être considéré "sans impact significatif' ainsi que l'énonce BMA ;
- qu'en liant deux opérations, la CDC a voulu contrebalancer, par une acquisition dans des conditions avantageuses de SILIC, le risque pris sur GEC et que si tel n'était pas le cas, on ne conçoit pas qu'elle ait exigé que les deux opérations soient liées et même concomitantes ; 
- que la valorisation de SILIC, acceptée par Groupama, ne pouvait pour autant être imposée aux autres actionnaires ; 


Que l'ADAM soutient, au surplus, que le montage qui a permis à GROUPAMA de bénéficier d'un prix de 103,68 euros et non de 79 euros par action SILIC porte également atteinte à l'égalité des actionnaires dès lors que, en dehors même du lien avec l'apport en capital à GEC, GROUPAMA bénéficie d'une valeur d'apport supérieure à celle résultant de la parité d'échange que l'AMF entend imposer aux autres actionnaires de SILIC, ainsi que cela résulte des rapports des commissaires aux apports sur l'apport à HOLDCO SIIC d'actions ICADE, et sur l'apport à HOLDCO SIIC d'actions SILIC ; qu'alors que le principe de l'égalité des actionnaires et les dispositions du 3ème alinéa de l'article L433 I du CMF imposent pourtant que les autres actionnaires de SILIC bénéficient au moins du même prix, les propres comptes consolidés de GROUPAMA révèlent que, en dehors même de l'avantage résultant pour elle de l'apport par la CDC de 300 millions d'euros GEC à des conditions hors marché, elle a réussi à céder sa participation dans SILIC sur la base de l'actif net réévaluée, avantage précisément refusé aux actionnaires minoritaires ; 
Que l'ADAM fait également valoir que l'AMF a commis une erreur manifeste d'appréciation en se fondant sur le rapport de l'expert indépendant pour apprécier la conformité de l'offre, en raison des lacunes de ce rapport ; qu'en effet : 


- les deux notes d'information publiées laissent entendre qu'ICADE et SILIC sont des sociétés foncières parfaitement comparables, ce qui n'est pas le cas en l'espèce (l'activité foncière d'ICADE est, en termes d'emplois, largement minoritaire) ; 
- BMA occulte le fait que le contrôle de la CDC sur ICADE n'est pas équivalent à celui de Groupama sur SILIC : du fait de son contrôle absolu par la CDC (55,58%), ICADE appartient au secteur public ce qui n'est pas le cas de SILIC, par ailleurs société opéable, à la différence d'ICADE ; 
- si BMA s'est interrogé sur "1' opération connexe" (l'apport de 300 millions d'euros par la CDC à GEC, filiale de Groupama), il a omis d'analyser les conditions de cession par GROUPAMA de sa participation dans SILIC, alors qu'il lui appartenait d'examiner la transaction au regard du principe de l'égalité de traitement des actionnaires et que, ne l'ayant pas fait, il n'était pas fondé à conclure à l'équité de l'offre pour les actionnaires minoritaires par rapport à Groupama, actionnaire majoritaire ; 
- l'expert indépendant écarte de manière injustifiée la méthode des "transactions comparables" au seul motif que "les dernières opérations concernant des sociétés foncières consistent en des offres publiques d'achat" ; 
- BMA a minimisé le risque fiscal propre à ICADE résultant d'un contentieux fiscal qu'il retient pour 90 millions d'euros alors que, selon les commissaires aux apports, ce contentieux porte, en réalité, sur 204 millions ; 
- comme il a été dit, le rapport de BMA manque totalement de pertinence quant à l'analyse et l'évaluation de "l'opération connexe" ; 
- qu'alors que, dans sa note en réponse, le conseil d'administration de SILIC se félicite, à l'appui de son avis favorable, de l'importance des réserves foncières cumulées", BMA les écarte cependant, alors qu'il aurait dû en tenir compte intégralement ; que, si ICADE ne prend pas en compte les réserves foncières non concernées par des projets de développement à moins de 5 ans, c'est probablement qu'elle ne détient pas de telles réserves ; que, pourtant, les réserves foncières fondent le développement d'une société foncière et sont prises en compte par les investisseurs qui achètent des actions de sociétés foncières ; que, dès lors, si des réserves foncières existent, il convient d'en tenir compte intégralement et qu'en s'alignant sur la pratique d'ICADE, BMA a manqué à son devoir d'impartialité ; 


Considérant que l'ADAM affirme aussi que la note d'information d'ICADE n'est, ni complète, ni cohérente avec l'information donnée par ailleurs aux actionnaires de SILIC et qu'en accordant son visa sans demander la correction de cette note, l'AMF a commis une erreur manifeste d'appréciation qui porte atteinte à la régularité de la décision litigieuse ; qu'en effet, la note d'information encourt des critiques en ce qui concerne : 
- les caractéristiques de SILIC et d'ICADE, qui ne sont pas des sociétés comparables ; 
- le fait que le franchissement des seuils légaux du capital de SILIC serait intervenu de concert avec la CDC et sa filiale ICADE ; 


- le changement d'intention de l' initiateur qui aurait dû être porté à la connaissance du public ; 
- la référence à une parité de fusion inférieure qui constitue une pression injustifiée sur les actionnaires de SILIC afin de les contraindre à apporter leurs titres à l'offre en question ; 


Que la requérante prétend, enfin, que la note d'information de SILIC encourt les mêmes reproches de défaut de cohérence, dès lors : 
- qu'alors que SILIC était informée que la souscription des actions de préférence de GEC n'était pas une hypothèse mais une certitude, le conseil d'administration n'a évoqué qu'une souscription "éventuelle" de sorte que l'AMF aurait dû exiger une modification sur ce point ; 
- que l'action ICADE n'étant pas éligible au PEA, les actionnaires de SILIC doivent, pour apporter leurs actions à l'offre, soit clôturer leur PEA, soit effectuer un versement d'un montant égal à la valeur des actions SILIC apportées, ce qui revient à vendre les actions ICADE reçues en échange ; que, cependant, cet aspect de l'offre n'est pas abordé dans l'avis donné par le conseil de SILIC qui, sous le titre "intérêt de l'offre pour les actionnaires", ne présente que des points positifs, disqualifiant ainsi cet avis ; 


Considérant que la société SMAVIE BTP demande à la Cour 
--de constater que le rapport de l'expert indépendant contient des erreurs manifestes de et que l'avis motivé du conseil d'administration de SILIC est entaché de vices constitutifs d'une violation de l'article 231-19 du RGAMF ;
- de constater que l'AMF a commis une erreur manifeste d'appréciation en considérant que les opérations d'apport constituaient une transaction répondant aux conditions de l'article 234-6 alinéa 1 du RGAMF, en reconnaissant la parité invoquée par l'initiateur de l'offre et en ne prenant pas en compte l'existence d'éléments connexes et leur évaluation 
- de constater le défaut de motivation de la Décision en violation de l'article 231-23 du RGAMF ; 
- en conséquence, d'annuler la décision de conformité n°212CO533 en date du 24 avril 2012 par laquelle l'AMF a prononcé la conformité du projet d'offre publique visant les actions et les Ornanes de la société SILIC, déposée par BNP Paribas et Crédit Agricole Corporate and Investment Bank, agissant pour le compte de la société anonyme ICADE, en application de l'article 234-2 du RGAMF, 
- de dire et juger que le projet de note d'information d'ICADE et le projet de note en réponse de SILIC ne pouvaient être visées par l'AMF, 
- de dire et juger que l'initiateur devra procéder à une nouvelle évaluation des titres SILIC sur la base d'une évaluation multicritères autonome en tenant compte des caractéristiques de la société et du marché du titre conformément au dernier alinéa de l'art. 234-6 du RGAMF afin d'assurer le principe d'égalité entre les actionnaires ; 
- de dire et juger que cette nouvelle évaluation devra être augmentée de l'évaluation de l'ensemble des avantages directs et indirects dont a bénéficié Groupama dans le cadre de l'opération d'apport des actions SILIC et des opérations connexes relatives à la souscription effective des actions de préférence de GEC ; 
- dire et juger que la valeur des titres ICADE remis en paiement sera déterminée par référence à son cours de bourse ; 
- dire et juger que l'offre publique obligatoire devra être présentée dans un délai de 3 mois à compter du jour ou l'arrêt de la cour deviendra exécutoire ; 
- dire et juger que toute disposition devra être prise par l'AMF au regard du calendrier de l'offre et de ses modalités pour que les points qui précèdent puissent être effectivement mis en oeuvre ; 


Considérant que SMAVIE BTP demande en premier lieu à la cour de prononcer l'annulation de la décision déférée au motif que le collège de AMF a commis une erreur manifeste d'appréciation en ne reconnaissant pas l'existence ou l'étendue d'avantages connexes significatifs accordés à Groupama, situation constitutive d'une violation au principe d'égalité de traitement des actionnaires ; 


Que la requérante affirme que, lors de l'examen de la conformité de l'offre publique obligatoire, l'AMF aurait dû constater l'octroi d'avantages à GROUPAMA et demander une révision du prix de l'offre publique obligatoire pour les apprécier à leur juste valeur ; qu'en effet, l'analyse des opérations d'apport en question révèle au profit de GROUPAMA des avantages dont les actionnaires minoritaires ne profitent pas et qui ont pu passer inaperçus en raison de la complexité des opérations conduisant à l'obligation de dépôt d'offre publique ; 
Que, selon SMAVIE BTP, c'est la substitution d'ICADE aux fins de présentation de l'offre qui a entraîné une rupture d'égalité dans les conséquences de la prise de contrôle entre les actionnaires de SILIC et GROUPAMA, d'une part, et les actionnaires minoritaires, d'autre part; que la requérante rappelle 
- que l'offre publique initiée par ICADE sur les titres SILIC est une offre obligatoire trouvant son origine dans le franchissement par HOLDCO SIIC du seuil de 30 % du capital et des droits de vote de SILIC à la suite de l'apport à son profit des titres détenus par Groupama et que c'est HOLDCO SIIC qui a procédé à la déclaration de ce franchissement de seuils; 


- qu'aux termes de l'article 234-2 du RGAMF, l'une des personnes déclarant agir de concert peut cependant présenter l'offre publique obligatoire, dès lors qu'aux termes de l'article L. 233-10 du code de commerce les personnes agissant de concert sont tenues solidairement aux obligations qui leur sont faites par les lois et règlements ; 


Que cependant, selon la requérante, il n'en demeure pas moins qu'au regard des principes fixés par les articles 1213 et 1214 du code civil qui régissent ta solidarité, le fait qu'ICADE se soit substituée à HOLDCO SIIC pour lancer l'offre publique obligatoire ne change rien au fait que c'est HOLDCO SIIC qui était la débitrice de l'obligation et, qu'en conséquence, le fait générateur de l'obligation doit s'apprécier exclusivement à son niveau, point qui appellera des développements supplémentaires au regard du fait que le prix reçu par les minoritaires de SILIC n'est pas égal à celui reçu par GROUPAMA ; qu'en outre, HOLDCO SIIC, qui n'était pas cotée, ne pouvait, en application des dispositions de l'article 2318 du RGAMF, présenter une OPE avec remise de ses propres titres qu'avec une option en numéraire et que si ICADE pouvait présenter cette offre au lieu et place de HOLDCO SIIC, elle ne pouvait cependant modifier la structure de l'obligation du débiteur ; qu'alternativement, HOLDCO SIIC pouvait, puisqu'elle avait déjà bénéficié de l'apport des titres ICADE, qui sont cotés, assumer elle-même l'offre publique d'échange en remettant en dation en paiement les titres ICADE détenus à son bilan, approche qui aurait imposé le dépôt d'une demande de dérogation à l'AMF pour franchissement du seuil de contrôle d' ICADE à la baisse suivie du franchissement de seuil à la hausse lors de l'apport de SILIC à ICADE par HOLDCO SIIC ; 


Que, toutefois, selon la requérante, la compréhension de l'opération "non contractée" permet de percevoir les erreurs d'appréciation relatives à la détermination du prix de l'offre obligatoire et la rupture d'égalité entre actionnaires de SILIC ; qu'en effet, GROUPAMA a bénéficié à la fois d'une rémunération directe et d'une rémunération indirecte de ses apports à HOLDCO SIIC constituée par la constatation d'une prime d'apport venant augmenter ses fonds propres ; que la rupture d'égalité entre actionnaires trouve ainsi son origine dans l'attribution à GROUPAMA d'actions HOLDCO SIIC dont la valeur n'est pas identique à celle des actions ICADE que pourraient recevoir les actionnaires minoritaires de SILIC et que cette différence entre ce qui devait être reçu et ce qui a été remis grâce à la substitution de présentateur de l'offre n'a pas été intégrée dans la valorisation retenue ; qu'en effet, l'analyse des traités d'apport des titres ICADE par la CDC et SILIC par Groupama a permis d'identifier un avantage considérable pour Groupama provenant de la constatation au bilan d'HOLDCO SIIC d'une prime d'apport correspondant à un écart d'acquisition négatif résultant de la différence entre la valeur d'apport et la valeur retenue pour la rémunération de l'apport des titres d'ICADE ; que cette prime d'apport, qui revient de droit aux actionnaires, représente un enjeu financier considérable puisqu'elle augmente la valeur des actions d'HOLDCO SIIC pour GROUPAMA de près d'un tiers de la seule valeur des titres SILIC apportés sur la base de la valeur réelle reconnue ; que ce transfert de valeur a été délibéré, puisque en application du règlement comptable du 4 mai 2004, l'apport devait être réalisé sur la base de la valeur nette comptable des actions apportées telle que figurant dans les comptes sociaux de la CDC à la date de réalisation de l'opération ; que cette valeur nette comptable correspondait à la valeur d'utilité des titres d' ICADE pour la CDC ainsi que cela est confirmé par le traité d'apport ; que, cependant, bien que la valeur nette comptable des actions ICADE apportées se soit élevée à 2 586 122 901 euros dans les comptes de la CDC, un écart d'évaluation négatif a été constaté pour les besoins de la rémunération de l'apport à hauteur de 759 944 491 euros parce que la valeur réelle de l'apport a été évaluée à 1 826 178 409,60 euros ; qu'ainsi, les actions ICADE ont été inscrites dans les livres de HOLDCO SIIC à leur valeur comptable d'origine, soit 2 586 122 901,13 euros mais cet apport a été rémunéré en actions HOLDCO SIICC à hauteur de 1 826 178 409,60 euros, le supplément d'apport de 739 944 491,53 euros étant constaté en prime d'apport ; que GROUPAMA bénéficie donc de 25 % de cette prime d'apport de 760 millions d' euros, soit la somme de 190 000 000 euros par le jeu de la consolidation, les 75 % restant étant consolidés dans les comptes de la CDC, l'avantage s'élevant ainsi à 24,68 euros par action SILIC apportée, conclusion qui a été reconnue par GROUPAMA dans son communiqué de presse du 15 mars 2012; que si, ainsi que l'indique I'AMF dans sa Décision, l'impact fiscal pour un actionnaire n'a pas à être pris en compte, il n'en est pas de même du complément de rémunération par transfert d'une quote-part de fonds propres à l'occasion de la création d'une "joint-venture" appelant la qualification de rémunération indirecte du partenaire, étant observé que cet avantage connexe a été identifié par les experts financiers - HSBC et Société Générale - ayant travaillé sur l'opération qui, dans leurs rapports sur l'opération présentés au conseil d'administration, appréhendent l'impact positif de l'opération sur le ratio de solvabilité de GROUPAMA ; que seul BMA ne s'est pas prononcé sur la question de la création de la prime d'apport, étant précisé qu'en raison de la substitution ICADE à HOLDCO SIIC comme présentateur de l'offre, son mandat ne mentionnait pas l'avantage conféré à GROUPAMA, compte tenu de l'ignorance du conseil d'administration de SILIC des modalités réelles du montage de HOLDCO SIIC fin décembre 2012 ; qu'en effet, il résulte de la lettre de mission de BMA que le seul élément connexe qui avait été identifié était l'émission des actions de préférence ; qu'en écartant, dans sa Décision, la «prise en compte des situations comptables et fiscales particulières des parties à la transaction » comme « inopérantes », l'AMF a commis une erreur manifeste d'appréciation en ignorant la distinction entre la méthode de fixation du prix de l'offre par l'approche multicritères préconisée par l'art, 234-6 du RGAMF et lé maintien de l'égalité entre actionnaires en application de l'art. 231-1 du RGAMF qui requiert de prendre en compte toute rémunération ou avantage indirect conféré à un actionnaire donné ; qu'en outre, ce raisonnement ne peut être appliqué en l'espèce, puisque c'est la parité telle qu'elle ressort des apports à HOLDCO SIIC qui a été proposée comme prix d'offre par l'initiateur ; que, cependant, cette parité devait prendre en compte toutes les rémunérations directes et indirectes de l'apport qui ont été accordés en contrepartie ; que, dès lors, SMAVIE BTP demande à la cour de constater que l'existence de la prime d'apport, résultant de la reconnaissance de l'écart d'acquisition négatif, qui a été acquise par GROUPAMA constitue une atteinte au principe d'égalité entre les actionnaires et qu'en refusant d'en tenir compte dans le calcul du prix devant être offert aux actionnaires minoritaires, l'AMF a commis une erreur manifeste d'appréciation ; 


Que la requérante demande en conséquence à la cour d'annuler la décision entreprise et de dire que l'offre qui devra être présentée à l'AMF devra prendre en compte la quote-part de la prime d'apport accordée à GROUPAMA en augmentant son montant à hauteur de 24,68 euros par action SILIC à retenir pour le calcul de la parité d'échange ; 


Considérant que SMAVIE BTP reproche aussi à l'AMF d'avoir commis une erreur d'évaluation de l'avantage connexe, cette fois-ci identifié, relatif à la souscription d'actions de préférence de GEC, en raison tant d'une évaluation fondée sur une information erronée que sur une sous-estimation de l'avantage résultant de la souscription des actions de préférence ; 


Qu'en effet, l'évaluation a été fondée sur une information erronée, dès lors que le rapport de l'expert indépendant a considéré que les actions de préférence n'avaient pas vocation à être émises compte tenu du processus de cession de GEC mis en oeuvre par Groupama; que les communications de la CDC et Groupama pouvaient en effet laisser croire qu'un processus de cession était sur le point d'aboutir et que les actions de préférence ne seraient pas émises tant que ce processus serait en oeuvre et que la divulgation -inhabituelle - des candidats acquéreurs ne rendait la cession que plus probable et donc l'émission des actions de préférence inutile ; qu'aux termes du pacte signé le 15 février 2012, qui n'a fait l'objet d'aucune divulgation, il apparaissait ainsi que les actions de préférence ne seraient pas souscrites avant une période de 6 mois à compter du 16 février 2012 ; qu'ainsi, au regard, en particulier, de l'évolution des versions de la note d'information de ICADE, toutes les évaluations ont été fondées sur l'hypothèse selon laquelle les actions ne seraient jamais souscrites et qu'il s'agissait d'une simple option accordée à GROUPAMA « à titre de garantie » ; que, cependant, l'évaluation d'une option "improbable" ne peut en aucun cas être équivalente à celle d'un avantage qui, en réalité, avait été effectivement octroyé dès le 28 février 2012, étant par surcroît précisé que ces fonds sont alors acquis pour une durée très significative puisque ces actions ne peuvent pas être rachetées avant 5 ans et sans accord des autorités de contrôle ; 


Que, s'agissant de la sous-estimation de l' avantage résultant de la souscription des actions de préférence, SMAVIE BTP précise que l'avantage réel résultant de la souscription de ces titres est égal à la totalité de la somme en cause, soit 300 millions d'euros, puisque cette souscription est prise en compte pour le calcul du ratio de solvabilité ; que l'avantage résultant du renforcement des fonds propres au regard du ratio de solvabilité a été acquis par Groupama "d'un point de vue juridique" le jour de l'exercice de la demande de souscription et donc presque simultanément à la date de réalisation du fait générateur de l'offre publique obligatoire, soit le 28 février 2012 ; que, dans son rapport, non seulement BMA ne prend pas en compte ces éléments et ignore que la souscription a été décidée deux semaines avant son rapport mais encore, tout en constatant qu'il n'existe pas de produit financier de même nature, utilise néanmoins des comparables qui ne permettent pas une évaluation pertinente des conditions de rémunération des actions de préférence émises par GEC; 


Que SMAVIE BTP souligne encore une sous-estimation du montant de renforcement des fonds propres résultant d'une méconnaissance des règles de calcul des ratios prudentiels des assureurs ; que la requérante expose que l'expert indépendant s'est interrogé sur la question de "savoir si le seul engagement de souscription des AP a pu constituer un avantage pouvant s'assimiler à un complément de prix pour GROUPAMA ayant un impact significatif sur la parité" puisqu'il ignore que la souscription a été décidée le 28 février 2012 ; que la requérante rappelle que, selon l'expert, deux éléments entrent en compte pour apprécier l'existence d'un tel avantage : 
- l'existence d'un risque « pouvant peser sur la poursuite de l'activité de Groupama au point de vue prudentiel » ; 
- l'existence d'un risque qui « menaçait une partie de son fonds de commerce consécutivement à l'abaissement de la notation financière du groupe » ; 


Que cependant, l'expert, estimant, sur la seule base d'une affirmation du directeur général de GROUPAMA, que seule la déconsolidation de SILIC était nécessaire au rétablissement du ratio de solvabilité de la compagnie d'assurances, répond par la négative à ces deux questions et conclut à l'inexistence d'un avantage significatif pour GROUPAMA, le seul avantage identifiable mais non significatif, étant constitué par l'absence de rémunération de l'engagement de souscription de GROUPAMA ; que, cependant, a contrario, en cas d'existence avérée d'un risque pouvant peser sur la poursuite de l'activité d'un point de vue prudentiel pour GROUPAMA, il faut conclure à l'existence d'un avantage significatif; qu' un tel risque existait car, fin 2011, la seule déconsolidation de SILIC n'était pas suffisante pour permettre à Groupama de respecter ses ratios de solvabilité et que la cession d'autres actifs, parmi lesquels GEC, dans de bonnes conditions financières était et reste un objectif stratégique vital pour GROUPAMA ; qu'en effet, compte tenu de ses difficultés financières et de ses obligations réglementaires de respecter, dans les comptes consolidés de son groupe, le ratio prudentiel de solvabilité minimum, Groupama se voyait dans l'obligation, pour le rétablir, de vendre des actifs et/ou d'augmenter ses fonds propres ou celui de ses filiales ; que cet engagement de souscription et l'émission des actions de préférence avaient deux avantages : augmenter ses fonds propres et donc le ratio de solvabilité « consolidé » de Groupama et lui donner du temps supplémentaire pour améliorer les conditions de cessions d'actifs jugés potentiellement cessibles ; que l'importance de ces actions de préférence se mesure d'ailleurs à la rapidité avec laquelle Groupama a exercé l'option dont elle disposait et qu'elle se reflète aussi dans ses comptes annuels 2011 qui démontrent dans une partie "solvabilité /endettement" que ces actions de préférence étaient nécessaires au respect du ratio de 100 % imposé par l'ACP ; que l'importance pour GROUPAMA des actions de préférence était telle, qu'elles ont été émises dès le 14 mars 2012, alors qu'un processus de cession de GEC était apparemment engagé, de sorte que leur évaluation est, en réalité, bien supérieure; que l'avantage ainsi consenti à GROUPAMA peut être évalué à 130 millions d'euros, soit 19 euros par titre ou encore 21 % de la valeur d'apport de SILIC à HOLDCO SI1C et non pas 6,9 18 millions d'euros comme évalué par l'expert indépendant dans son rapport; que, dès lors, Groupama a bénéficié à titre personnel de très importants avantages constituant une rupture du principe d'égal traitement entre actionnaires et qu'en décidant ainsi, s'agissant des, actions de préférence, que l'existence d'un" transfert de valeur au détriment des actionnaires minoritaires de SILIC n'était pas établie, l'AMF a commis une erreur manifeste d'appréciation qui doit conduire à l'annulation de la Décision déférée et à une nouvelle évaluation des titres SILIC tenant compte de l'ensemble des avantages directs et indirects dont a bénéficié GROUPAMA dans le cadre de l'opération d'apport des actions SILIC; 


Considérant que la requérante reproche en deuxième lieu à l'AMF d'avoir commis une erreur manifeste d'appréciation en ce qui concerne la qualification exacte du fait générateur de l'obligation d'offre publique obligatoire et, en conséquence, les critères de détermination du prix de l'offre au regard de la réglementation applicable ; 


Qu'elle fait ainsi valoir qu'alors que, dans leur communication au public, la CDC, ICADE et GROUPAMA évoquent un "rapprochement d'entreprises", base sur laquelle l'AMF a prononcé la conformité, il s'agit, en réalité, d'une prise de contrôle classique de SILIC par GROUPAMA et que ces deux types d'opérations né se font pas habituellement au même prix; que, cependant, l'AMF a prononcé la conformité de l'offre d'ICADE sur la base d'un rapprochement industriel d'ICADE et SILIC alors qu'il aurait fallu l'examiner comme une prise de contrôle de SILIC par ICADE ; 


Que SMA VIE BTP affirme, tout d'abord, que, compte tenu des opérations à partir desquelles la parité proposée par ICADE a été déterminée et de l'existence d'opérations connexes, les conditions de l'article 234-6 alinéa I du RGAMF ne sont pas remplies et que la parité issue des apports de titres à HOLDCO SIIC proposée par ICADE ne pouvait être retenue comme parité dans l'offre publique obligatoire initiée par ICADE; qu'elle soutient que la parité proposée pour l'offre obligatoire est, en réalité, une parité implicite issue de la combinaison de trois opérations d'apport susvisées et que les évaluations multicritères qui ont été mises en oeuvre avant le 12 mars 2012 avaient pour but de valider le caractère acceptable de cette parité ; que, cependant, une telle parité ne pouvait être utilisée comme prix de l'offre publique obligatoire dans la mesure où elle ne répond pas aux critères du 1er alinéa de l'art 234-6 du RGAMF ; qu'en effet, la parité proposée par ICADE ne répond à aucune définition légale puisqu'elle a été dégagée à partir de la "photographie" a posteriori d'un ensemble de trois opérations liées et complexes alors qu'il ressort de ce texte que plusieurs conditions doivent être réunies pour qu'un initiateur puisse considérer qu'il dispose d'un prix applicable à ladite offre ; qu'alors qu'il doit ainsi s'agir d'un prix issu d'une opération unique, la valeur des titres ICADE qui a été retenue est celle de l'apport par la CDC à HOLDCO SIIC de ses titres ICADE, alors que la valeur des titres SILIC a été celle retenue pour les deux apports par GROUPAMA de ses titres SILIC à HOLDCO SIIC, soit trois opérations conjointes et, en apparence symétriques car les rémunérations pour les deux actionnaires de ces trois opérations ne résultent pas de la seule émission des actions visées aux traités ; qu'ainsi il ne peut y avoir une "parité d'échange", dès lors que trois opérations d'apport ont eu lieu de façon séparée par des acteurs différents ; 


Que la requérante soutient aussi que la parité proposée par ICADE ne pouvait être retenue dans la mesure où l'existence d'éléments connexes - engagement de souscription de la CDC aux actions de préférence émises par le GEC disqualifient la parité retenu; de sorte que le prix de l'offre devait nécessairement être déterminé par application du dernier alinéa de l'article 234-6 du RGAMF et non du premier alinéa de cet article ; 


Que SMAVIE BTP affirme qu'en conséquence le prix de l'offre publique obligatoire devait être déterminé en fonction des trois critères autonomes visés par le dernier alinéa de l'article 234-6 du RGAMF et que l'initiateur et ses banques évaluatrices auraient dû procéder à une évaluation des titres SILIC totalement détachée de la parité proposée, laquelle ne correspondait à aucune réalité juridique et financière et qu'ils auraient dû fixer un prix de façon autonome et ce en fonction des objectifs poursuivis par le texte applicable, soit désintéresser les minoritaires à la suite d'une prise de contrôle et des critères spécifiques qui y sont fixés ; 


Que, selon la requérante, l'AMF aurait du mettre en oeuvre un premier critère constitué par l'analyse multicritère objective pour la valorisation des titre SILIC de façon autonome ; qu'en l'absence de prix équitable de référence, il appartenait à l'initiateur de déterminer le prix des actions SILIC dans le cadre d'une offre publique obligatoire "en fonction des critères d'évaluation usuels", à l'exclusion de la parité proposée qui ne découlait d'aucune opération juridique puisqu'elle résulte artificiellement d'un montage complexe ; qu'ainsi, en application dernier alinéa de Part. 234-6 du RGAMF, les évaluateurs auraient dû fixer un prix de façon autonome et ce en fonction des objectifs de protection de actionnaires minoritaires à la suite d'une prise de contrôle ; que l'approche prévue par ce texte aurait dû conduire à appliquer les primes habituellement accordées dans les offres publiques et notamment à constater l'existence d'une prime de contrôle compte tenu du contexte et de la nature de l'offre, une telle approche étant totalement différente de celle retenue pour une offre publique volontaire proposée aux actionnaires qui sont véritablement libres de l'accepter ou de la rejeter ; qu'en l'absence d'une telle évaluation, l'expert indépendant se borne à ne pas rejeter la parité proposée tout en constatant que l'offre est "peu généreuse", soit une erreur de méthode et une erreur d'appréciation qui se retrouve dans la Décision déférée : " qu'à supposer que les circonstances qui entourent la négociation sur la cession de sa participation dans SILIC par Groupama au bénéfice de HOLDCO SIIC amènent à disqualifier celle-ci pour l'appréciation de la parité d'échange, il n'en demeure pas moins que l'analyse multicritères rend cette parité acceptable, notamment sur le fondement du critère de l'actif net réévalué particulièrement adapté compte tenu de l'activité des sociétés en présence " ; que l'AMF ne tire pas les conséquences légales de la présence d'éléments connexes et appréhende l'analyse multicritères simplement comme un moyen de justifier et confirmer la parité retenue, alors qu'elle devrait être destinée à déterminer le « prix équitable » du aux actionnaires minoritaires ; 


Que la requérante ajoute, qu'en outre, la prise en compte, au titre du deuxième critère, des "caractéristiques de la société visée" - STUC - aurait conduit à donner une part prépondérante à une valorisation fondée sur l'actif net réévalué, l'expert indépendant reconnaissant que l'ANR EPRA triple net constitue "la méthode de place privilégiée pour l'évaluation des sociétés foncières" ; qu'à cet SMAVIE BTP, met en exergue les appréciations du cabinet Fairness qui critique le calcul de l'ANR de SILIC à partir de chiffres reposant sur " une évaluation extrêmement prudente de ses réserves foncières ", sans prendre en compte la valeur du marché, la sous-évaluation ayant même été relevée par les commissaires aux apports ; 


Que SMAVIE BTP fait aussi valoir que la mise en oeuvre du troisième critère, constitué par la prise en compte du marché des titres SILIC, aurait conduit à évaluer l'inégalité prévue au regard de la liquidité du titre entre, d'une part, Groupama, qui bénéficiera directement, au niveau de ses titres HOLDCO STIC de clauses de liquidité et d'autre part, les actionnaires minoritaires de SILIC n'apportant pas à l'offre qui ne bénéficieront plus d'aucune liquidité et verront même probablement les titres radiés de la cote ; qu'en effet, dans sa note d'information, ICADE indique qu'elle envisage la possibilité d'une fusion avec SILIC à l'issue de l'offre publique en menaçant imp