Conseil d'État · 6ème et 5ème chambres réunies — 13 juin 2025

Vu la procédure suivante :
1° Sous le n° 471548, par une requête sommaire, un mémoire complémentaire et quatre nouveaux mémoires, enregistrés les 21 février, 22 mai, et 1er décembre 2023, les 30 mai et 31 octobre 2024 et le 11 avril 2025 au secrétariat du contentieux du Conseil d'Etat, la société H2O AM LLP demande au Conseil d'Etat :
1°) d'annuler la décision n° 12 du 30 décembre 2022 par laquelle la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers a prononcé à son encontre une sanction pécuniaire d'un montant de 75 millions d'euros, assortie d'un blâme ;
2°) de mettre à la charge de l'Autorité des marchés financiers la somme de 6 000 euros au titre de l'article L. 761-1 du code de justice administrative.
2° Sous le n° 471744, par une requête sommaire, un mémoire complémentaire et cinq nouveaux mémoires, enregistrés les 28 février, 26 mai, 4 décembre 2023, les 30 mai et 4 novembre 2024, et les 18 février et 11 avril 2025 au secrétariat du contentieux du Conseil d'Etat, M. A D et M. E F demandent au Conseil d'Etat :
1°) d'annuler la décision n° 12 du 30 décembre 2022 par laquelle la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers a prononcé à l'encontre de M. D une sanction pécuniaire d'un montant de 15 millions d'euros, assortie de l'interdiction d'exercer pendant une durée de cinq ans l'activité de gérant ou de dirigeant d'une des personnes mentionnées aux 7°, 7° bis et 7° ter du II de l'article L. 621-9 du code monétaire et financier, et à l'encontre de M. F une sanction pécuniaire d'un montant de 3 millions d'euros, assortie d'un blâme ;
2°) de mettre à la charge de l'Autorité des marchés financiers la somme de 6 000 euros à verser respectivement à chacun d'eux, au titre de l'article L. 761-1 du code de justice administrative.
Vu les autres pièces des dossiers ;
Vu :
- la Constitution ;
- la convention européenne de sauvegarde des droits de l'homme et des libertés fondamentales ;
- le règlement (UE) 2015/2365 du Parlement européen et du Conseil du 25 novembre 2015 ;
- la directive 2009/65/CE du Parlement européen et du Conseil du 13 juillet 2009 ;
- l'accord sur le retrait du Royaume-Uni de Grande-Bretagne et d'Irlande du Nord de l'Union européenne et de la Communauté européenne de l'énergie atomique du 17 octobre 2019 ;
- la loi organique n° 94-100 du 5 février 1994 ;
- la loi organique n° 2017-54 du 20 janvier 2017 ;
- la loi n° 2017-55 du 20 janvier 2017 ;
- le code monétaire et financier ;
- le règlement général de l'Autorité des marchés financiers ;
- le règlement intérieur de l'Autorité des marchés financiers ;
- le règlement intérieur de la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers ;
- la décision du 7 août 2023 par laquelle le Conseil d'Etat, statuant au contentieux n'a pas renvoyé au Conseil constitutionnel la question prioritaire de constitutionnalité soulevée par MM. D et F sous le n° 471744 ;
- le code de justice administrative ;
Après avoir entendu en séance publique :
- le rapport de M. David Gaudillère, maître des requêtes,
- les conclusions de M. Nicolas Agnoux, rapporteur public ;
La parole ayant été donnée, après les conclusions, à la SCP Piwnica et Molinié, avocat de la société H2O AM LLP, à la SCP Ohl, Vexliard, avocat de l'Autorité des marchés financiers et à la SCP Boutet-Hourdeaux, avocat de MM. D et F ;
Considérant ce qui suit :
1. Il résulte de l'instruction que la société H2O AM LLP, ci-après " société H2O ", société de gestion de portefeuille de droit britannique constituée le 5 juillet 2010 et agréée le 17 décembre 2010 par la Financial Conduct Authority (FCA), autorité de contrôle des marchés financiers du Royaume-Uni, pour la gestion sous mandat et la gestion collective, gérait huit organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM) de droit français, constitués sous la forme de fonds communs de placement. En octobre 2019, ces fonds représentaient 14,98 milliards d'euros d'encours, soit 77,6 % du total des encours gérés par la société H2O. Entre le 1er juin 2016 et le 16 janvier 2020, la société H2O a, pour le compte de sept de ses huit OPCVM de droit français, réalisé 1 262 opérations portant sur 14 titres émis par des entités appartenant au groupe Tennor. A la suite de la publication, le 18 juin 2019, dans le Financial Times, d'un article, qui était le premier d'une série d'articles ultérieurs du même journal, mettant en cause l'investissement des fonds H2O dans les titres de créance Tennor, en raison notamment de leur faible niveau de liquidité, des porteurs de parts de ces fonds ont présenté des demandes importantes de rachat, à hauteur d'environ 7,5 milliards d'euros entre les 18 et 26 juin 2019. Le 28 août 2020, les souscriptions et les rachats des parts des fonds communs de placement gérés par la société H2O ont été suspendus, pour certains à la demande de l'Autorité des marchés financiers, pour d'autres à l'initiative de la société H2O. En septembre 2020, les titres Tennor ont été regroupés dans les fonds existants, lesquels sont devenus pour une durée indéterminée des fonds dits " cantonnés ", fermés aux souscriptions et aux rachats. Depuis le 31 décembre 2020, date de sortie effective du Royaume-Uni de l'Union européenne, la société H2O AM Europe, filiale de la société H2O située à Paris, est devenue, à la place de la société H2O, la société de gestion des fonds français.
2. Le 25 novembre 2019, le secrétaire général de l'Autorité des marchés financiers a décidé de procéder au contrôle du respect par la société H2O de ses obligations professionnelles. Au vu du rapport de contrôle du 14 décembre 2020, le collège de l'Autorité des marchés financiers a décidé, le 26 octobre 2021, de notifier, d'une part, à la société H2O, d'autre part, à M. A D, en sa qualité de directeur général de cette société, et à M. E F, en sa qualité de directeur des investissements de cette dernière, des griefs tirés du non-respect, respectivement, de l'exigence de liquidité des titres Tennor, des objectifs et de la politique d'investissement fixés dans les prospectus des fonds H2O, des règles de valorisation des titres pouvant être détenus par ces fonds, du ratio d'investissement applicable à ces fonds et, enfin, des règles d'investissement qui leur étaient applicables dans le cadre des opérations d'achat-revente, dites de " buy and sell back ", ayant pour sous-jacents des titres Tennor, constitutifs d'une méconnaissance des articles R. 214-9, R. 214-18 et R. 214-26 du code monétaire et financier.
3. Par une décision du 30 décembre 2022, la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers a considéré que l'ensemble de ces griefs étaient fondés et prononcé à l'encontre de la société H2O une sanction pécuniaire de 75 millions d'euros assortie d'un blâme, à l'encontre de M. D, une sanction pécuniaire de 15 millions d'euros assortie de l'interdiction d'exercer pendant une durée de cinq ans l'activité de gérant, directement ou par délégation, ou de dirigeant d'une des personnes mentionnées aux 7°, 7° bis et 7° ter du II de l'article L. 621-9 du code monétaire et financier, et à l'encontre de M. F, une sanction de 3 millions d'euros assortie d'un blâme. Elle a également ordonné la publication de sa décision de manière non anonyme sur le site internet de l'Autorité des marchés financiers pour une durée de cinq ans.
4. Les requêtes présentées par la société H2O, d'une part, et par MM. D et F, d'autre part, tendent à l'annulation de cette décision du 30 décembre 2022 de la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers. Ces requêtes posant des questions communes, il y a lieu de les joindre pour statuer par une seule décision.
Sur la compétence de la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers et l'application de la directive 2009/65/CE :
5. Aux termes de l'article 19 de la directive 2009/65/CE du Parlement européen et du Conseil du 13 juillet 2009 portant coordination des dispositions législatives, réglementaires et administratives concernant certains organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM), dans sa version applicable au litige : " 1. Une société de gestion exerçant des activités de gestion collective de portefeuille sur une base transfrontalière, via la création d'une succursale ou dans le cadre de la libre prestation de services, se conforme aux règles de son État d'origine en ce qui concerne son organisation, notamment les modalités de délégation, les procédures de gestion des risques, les règles prudentielles et la surveillance, les procédures visées à l'article 12 et les obligations de notification lui incombant. Ces règles ne peuvent pas être plus strictes que celles applicables aux sociétés de gestion exerçant leurs activités exclusivement dans leur État membre d'origine. / 2. Les autorités compétentes de l'État membre d'origine de la société de gestion sont chargées de veiller au respect du paragraphe 1. / 3. Une société de gestion exerçant des activités de gestion collective de portefeuille sur une base transfrontalière, via la création d'une succursale ou conformément à la libre prestation de services, se conforme aux règles de l'État membre d'origine de l'OPCVM en ce qui concerne la constitution et le fonctionnement de l'OPCVM, notamment les règles applicables : / a) à la constitution et à l'agrément des OPCVM ; / b) à l'émission et au remboursement de parts et d'actions ; () / 5. Les autorités compétentes de l'État membre d'origine de l'OPCVM sont chargées de veiller au respect des paragraphes 3 et 4. () ". Aux termes du point 2 de l'article 99 quater de cette directive : " Lorsqu'elles exercent leurs pouvoirs d'imposer des sanctions au titre de l'article 99, les autorités compétentes coopèrent étroitement afin de garantir que leurs pouvoirs de surveillance et d'enquête et les sanctions administratives produisent les résultats recherchés par la présente directive. Elles coordonnent également leurs actions afin d'éviter tout double emploi ou chevauchement lorsqu'elles exercent leurs pouvoirs de surveillance et d'enquête et appliquent des sanctions et mesures administratives dans des affaires transfrontalières, conformément à l'article 101 ". Aux termes du point 3 de l'article 108 de cette directive : " Les autorités compétentes de l'État membre d'origine de la société de gestion et celles de l'État membre d'origine de l'OPCVM peuvent prendre des mesures à l'égard de la société de gestion en cas de violation par celle-ci des règles relevant de leur responsabilité respective ".
6. En vertu du II de l'article L. 621-9 du code monétaire et financier, l'Autorité des marchés financiers veille au respect des obligations professionnelles auxquelles sont astreintes, en vertu des obligations législatives et réglementaires, les entités ou personnes suivantes, ainsi que les personnes physiques placées sous leur autorité ou agissant pour leur compte : " 7° bis Les sociétés de gestion établies dans un autre Etat membre de l'Union européenne ou partie à l'accord sur l'Espace économique européen ayant une succursale ou fournissant des services en France, qui gèrent un ou plusieurs OPCVM agréés conformément à la directive 2009/65/CE du Parlement européen et du Conseil du 13 juillet 2009 ". Aux termes du II de l'article L. 621-15 du même code: " La commission des sanctions peut, après une procédure contradictoire, prononcer une sanction à l'encontre des personnes suivantes : / a) Les personnes mentionnées aux 1° à 8° et 10° bis à 22° du II de l'article L. 621-9, au titre de tout manquement à leurs obligations professionnelles définies par les règlements européens, les lois, règlements et règles professionnelles approuvées par l'Autorité des marchés financiers en vigueur, sous réserve des dispositions des articles L. 612-39 et L. 612-40 ; / b) Les personnes physiques placées sous l'autorité ou agissant pour le compte de l'une des personnes mentionnées aux 1° à 8° et 10° bis à 22° du II de l'article L. 621-9 au titre de tout manquement à leurs obligations professionnelles définies par les règlements européens, les lois, règlements et règles professionnelles approuvées par l'Autorité des marchés financiers en vigueur, sous réserve des dispositions des articles L. 612-39 et L. 612-40 ; () ".
7. Il résulte de la combinaison des dispositions précitées du 7° bis du II de l'article L. 621-9 et du a) et du b) du II de l'article L. 621-15 du code monétaire et financier que la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers est compétente pour prononcer une sanction à l'encontre des sociétés de gestion établies dans un autre Etat membre de l'Union européenne à raison de manquements à leurs obligations professionnelles commis dans la gestion, en France, d'OPCVM agréés conformément à la directive 2009/65/CE, ainsi qu'à l'encontre des personnes physiques placées sous leur autorité ou qui agissent pour leur compte.
8. Il résulte en l'espèce de l'instruction que la société H2O était, jusqu'au 31 décembre 2020, c'est-à-dire pendant l'ensemble de la période des faits reprochés, lesquels s'étendent du 1er juin 2016 au 16 janvier 2020, une société de gestion de portefeuille établie au Royaume-Uni, alors Etat membre de l'Union européenne, et qu'elle gérait, dans le cadre de la libre prestation de services, des OPCVM de droit français agréés conformément à la directive 2009/65/CE du Parlement européen et du Conseil du 13 juillet 2009, dite directive " OPCVM ". Durant la même période, M. D et M. F étaient, en leur qualité respective de directeur général et de directeur des investissements de la société H2O, des personnes physiques agissant pour le compte de cette société. Les dispositions citées au point 6 donnaient par suite compétence à la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers pour prononcer des sanctions à raisons de manquements commis, au cours de cette période, tant par cette société que par ces personnes physiques, dans la gestion de ces OPCVM, la circonstance que, du fait de la sortie du Royaume-Uni de l'Union européenne, la société H2O n'était plus établie dans un Etat membre de l'Union européenne à la date à laquelle la sanction a été prononcée n'étant, contrairement à ce qui est soutenu, pas de nature, en l'absence de dispositions en ce sens, à faire obstacle à l'exercice de cette compétence.
9. Par ailleurs, la circonstance que l'accord sur le retrait du Royaume-Uni de Grande-Bretagne et d'Irlande du Nord de l'Union européenne et de la Communauté européenne de l'énergie atomique du 17 octobre 2019 ne comporterait aucune disposition, au titre des procédures administratives en cours, en vue de prévoir que les autorités d'un Etat membre demeurent compétentes à l'égard d'un ressortissant du Royaume-Uni pour des faits commis avant le retrait de cet Etat de l'Union européenne, est sans incidence sur la compétence de la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers, que cet accord n'a eu ni pour objet ni pour effet de réglementer.
10. Enfin, si les dispositions précitées de l'article 99 quater de la directive 2009/65/CE prévoient que les autorités de sanction des Etats membres coordonnent leurs actions, au titre de leurs compétences respectives, afin d'éviter tout double emploi ou chevauchement, elles n'ont, contrairement à ce qui est soutenu, ni pour objet ni pour effet d'exclure la compétence de la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers à l'encontre d'une société de gestion exerçant des activités de gestion collective de portefeuille sur une base transfrontalière du seul fait que la Financial Conduct Authority du Royaume-Uni détiendrait par ailleurs un pouvoir de sanction à l'encontre de la même société.
11. Par suite, le moyen tiré de l'incompétence de la commission des sanctions à l'égard de la société H2O et de ses dirigeants s'agissant des manquements en cause dans la décision attaquée doit être écarté, sans qu'il y ait lieu de saisir la Cour de justice de l'Union européenne d'une question préjudicielle dès lors que la réponse à ce moyen ne dépend pas de l'interprétation de dispositions du droit de l'Union européenne.
Sur la composition de la commission des sanctions :
12. D'une part, aux termes du 2° du IV de l'article L. 621-2 du code monétaire et financier, la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers comprend douze membres, parmi lesquels : " Deux membres de la Cour de cassation désignés par le premier président de la Cour de cassation ".
13. D'autre part, aux termes de l'article 6 de la loi organique du 5 février 1994 sur le Conseil supérieur de la magistrature, dans sa version résultant de la loi organique du 20 janvier 2017 relative aux autorités administratives indépendantes et autorités publiques indépendantes : " Les membres du Conseil supérieur sont désignés pour une durée de quatre ans non renouvelable immédiatement. / () Aucun membre ne peut, pendant la durée de ses fonctions, siéger au sein d'une autorité administrative indépendante ou d'une autorité publique indépendante. / La démission d'office du membre du Conseil supérieur qui ne s'est pas démis, dans le mois qui suit son entrée en fonctions, de la fonction incompatible avec sa qualité de membre est constatée par le président de la formation plénière, après avis de cette formation. Il en est de même pour le membre du Conseil supérieur qui exerce en cours de mandat une fonction incompatible avec sa qualité de membre. / Les règles posées à l'avant-dernier alinéa sont applicables aux membres du Conseil supérieur définitivement empêchés d'exercer leurs fonctions ".
14. Enfin, aux termes du dernier alinéa de l'article 6 de la loi du 20 janvier 2017 portant statut général des autorités administratives indépendantes et des autorités publiques indépendantes : " Un membre d'une autorité administrative indépendante ou d'une autorité publique indépendante qui se trouve dans une situation d'incompatibilité met fin à celle-ci dans un délai de trente jours à compter de sa nomination ou de son élection. A défaut d'option dans ce délai, le président de l'autorité administrative indépendante ou de l'autorité publique indépendante, ou un tiers au moins des membres du collège lorsque l'incompatibilité concerne le président, le déclare démissionnaire ". Il résulte de l'article 3 de cette même loi que ces règles s'appliquent tant aux membres des collèges qu'à ceux des commissions des sanctions créées au sein de ces autorités.
15. En premier lieu, il résulte de l'instruction que M. B C, membre de la Cour de cassation, maintenu en activité en surnombre jusqu'au 19 août 2019, a été désigné comme membre de la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers par lettre du 7 décembre 2017 du premier président de la Cour de cassation, puis renouvelé par cette même autorité par lettre du 14 décembre 2018, en application des dispositions de l'article L. 621-2 du code monétaire et financier citées au point 12. Le 24 janvier 2019, à l'issue de l'élection l'ayant désigné en cette qualité, M. C est devenu membre de la formation du Conseil supérieur de la magistrature compétente à l'égard des magistrats du siège.
16. D'une part, si les requérants soutiennent que la composition de la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers aurait été irrégulière à la date à laquelle elle a prononcé les sanctions contestées dès lors que M. C cumulait, à cette date, les fonctions de membre de cette commission et de membre du Conseil supérieur de la magistrature, les dispositions, citées au point 13, de l'article 6 de la loi organique du 5 février 1994 sur le Conseil supérieur de la magistrature ont pour seul objet de régir les situations d'incompatibilité des membres du Conseil supérieur de la magistrature et demeurent sans incidence sur l'étendue des obligations découlant, pour les membres de la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers, des dispositions de l'article 6 de la loi du 20 janvier 2017 portant statut général des autorités administratives indépendantes et des autorités publiques indépendantes, citées au point 14.
17. D'autre part, les requérants ne peuvent utilement invoquer, pour contester la régularité de la composition de la commission des sanctions, les dispositions du règlement intérieur de l'Autorité des marchés financiers, qui ne la régissent pas. S'ils invoquent également les dispositions de l'article 5 du règlement intérieur de cette commission, celles-ci se bornent à rappeler que les membres de la commission sont soumis aux incompatibilités et aux obligations de déontologie telles que définies par les dispositions de la loi organique du 20 janvier 2017 et de la loi du 20 janvier 2017 relatives aux autorités administratives indépendantes et autorités publiques indépendantes, dont il résulte de ce qui a été dit au point 16 qu'elles n'ont pas été méconnues.
18. En deuxième lieu, si les requérants soutiennent que la composition de la commission des sanctions aurait été irrégulière au motif que M. C était, à la date de la décision attaquée, membre honoraire de la Cour de cassation et non plus membre en activité, il résulte des dispositions de l'article L. 621-2 du code monétaire et financier que le législateur, en donnant au mandat des membres de la commission des sanctions une durée fixe, a entendu garantir leur indépendance et leur autorité et permettre ainsi de déroger, le cas échéant, aux règles statutaires relatives à l'application des limites d'âge. Il en résulte que la circonstance qu'un membre de la Cour de cassation désigné en cette qualité par le premier président de la Cour de cassation comme membre de la commission des sanctions perde cette qualité en cours de mandat du fait de sa mise à la retraite ne fait pas obstacle à ce qu'il conserve ses fonctions jusqu'à l'expiration de la durée de cinq ans prévue au IV de l'article L. 621-2 du code monétaire et financier.
19. En troisième et dernier lieu, contrairement à ce que soutiennent MM. D et F, la circonstance que M. C ait été membre de la formation dans laquelle la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers a rendu la décision n° 12 du 25 septembre 2019 prononçant une sanction de 2 millions d'euros à l'encontre de la société Natixis Investment Managers International et une sanction de 1 million d'euros à l'encontre de la société Natixis Asset Management Finance, dans une affaire sans lien avec la présente affaire, ne saurait être regardée, alors même que la société Natixis était alors la société mère de la société H2O, comme de nature à faire, par elle-même, obstacle à ce que ce membre de la commission des sanctions ait pu, sans méconnaître le principe d'impartialité, siéger dans la présente affaire.
20. Par suite, le moyen tiré de l'irrégularité de la composition de la commission des sanctions doit être écarté.
Sur la régularité de la procédure de sanction :
21. Aux termes de l'article 9 de la Déclaration de 1789 : " Tout homme étant présumé innocent jusqu'à ce qu'il ait été déclaré coupable, s'il est jugé indispensable de l'arrêter, toute rigueur qui ne serait pas nécessaire pour s'assurer de sa personne doit être sévèrement réprimée par la loi. " Il en résulte le principe selon lequel nul n'est tenu de s'accuser, dont découle le droit de se taire. Ces exigences s'appliquent non seulement aux peines prononcées par les juridictions répressives mais aussi à toute sanction ayant le caractère d'une punition. Au nombre de ces sanctions figurent notamment celles susceptibles d'être prononcées par la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers.
22. De telles exigences impliquent qu'une personne à l'encontre de laquelle est engagée une procédure susceptible d'aboutir au prononcé d'une sanction administrative ne puisse être entendue sur les manquements qui lui sont reprochés sans avoir été préalablement informée du droit qu'elle a de se taire. A ce titre, elle doit être avisée, avant d'être entendue pour la première fois, qu'elle dispose de ce droit pour l'ensemble de la procédure disciplinaire. En revanche, le droit de se taire ne s'applique pas lors des contrôles ou enquêtes, tels que, s'agissant de l'Autorité des marchés financiers, ceux prévus par l'article L. 621-9 du code monétaire et financier, diligentés antérieurement à la notification des griefs. Ne saurait ainsi constituer une méconnaissance des exigences découlant de l'article 9 de la Déclaration de 1789 le fait que, dans le cadre d'un tel contrôle ou d'une telle enquête, les contrôleurs ou les enquêteurs de l'Autorité des marchés financiers auraient recueilli des éléments portant sur des faits susceptibles d'être ultérieurement reprochés aux personnes concernées dans le cadre d'une procédure de sanction ouverte à leur encontre par cette autorité.
23. Il résulte de ce qui précède que le moyen tiré de ce que la décision attaquée de la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers serait irrégulière au motif que ni MM. D et F, ni, en tout état de cause, les représentants de la société H2O, n'ont été informés du droit qu'ils avaient de se taire dans le cadre de leurs échanges avec les contrôleurs de l'Autorité des marchés financiers ne peut être qu'écarté. Il en va de même du moyen tiré de ce que, pour ce même motif, la décision contestée serait intervenue en méconnaissances des exigences découlant de l'article 6 de la Convention européenne de sauvegarde des droits de l'homme et des libertés fondamentales.
24. En second lieu, les requérants n'allèguent pas, et il ne résulte pas davantage de l'instruction, que la sanction qui leur a été infligée reposerait de manière déterminante sur des propos tenus lors de leur audition par le rapporteur pendant la phase d'instruction ou lors de leur comparution devant la commission des sanctions de l'Autorités des marchés financiers. Par suite, la circonstance qu'aurait été méconnue, au cours de la procédure de sanction engagée à leur encontre, l'obligation d'informer MM. D et F et, en tout état de cause, les représentants de la société H2O, de leur droit de se taire n'est pas de nature, contrairement à ce qui est soutenu, à entacher en l'espèce cette procédure d'irrégularité.
Sur le bien-fondé des sanctions prononcées :
En ce qui concerne les griefs :
S'agissant du grief tiré du non-respect des règles d'éligibilité des titres en raison du niveau de liquidité des titres de créance Tennor :
25. D'une part, aux termes de l'article L. 214-8 du code monétaire et financier : " Sous réserve des dispositions de l'article L. 214-8-7, le fonds commun de placement, qui n'a pas la personnalité morale, est une copropriété d'instruments financiers et de dépôts dont les parts sont émises et rachetées à la demande, selon le cas, des souscripteurs ou des porteurs et à la valeur liquidative majorée ou diminuée, selon les cas, des frais et commissions. () ". Aux termes du I de l'article L. 214-20 du même code : " Dans des conditions et limites fixées par décret en Conseil d'Etat, l'actif d'un OPCVM comprend : / 1° Des titres financiers au sens des 1 et 2 du II de l'article L. 211-1 dénommés "titres financiers éligibles" ; () ".
26. D'autre part, aux termes du I de l'article R. 214-9 de ce code, dans sa rédaction en vigueur entre le 31 juillet 2013 et le 19 septembre 2020 : " Les titres financiers éligibles mentionnés au 1° du I de l'article L. 214-20 satisfont aux conditions suivantes : / () 2° Leur liquidité ne compromet pas la capacité de l'OPCVM de se conformer aux dispositions des articles L. 214-7 et L. 214-8 ; / () 7° Les risques qu'ils comportent sont pris en considération de manière appropriée par le processus de gestion des risques de l'OPCVM ".
27. En premier lieu, il résulte des dispositions combinées de l'article L. 214-8 et du 2° du I de l'article R. 214-9 du code monétaire et financier, dans sa rédaction en vigueur entre le 31 juillet 2013 et le 19 septembre 2020, qu'un titre financier n'est " éligible " à l'actif d'un OPVCM, c'est-à-dire ne peut faire partie du portefeuille d'investissements de cet OPCVM, que si sa liquidité ne compromet pas la capacité du fonds à honorer les demandes de rachat des porteurs de parts à la valeur liquidative.
28. Il résulte de l'instruction que la société H2O a, entre le 1er juin 2016 et le 16 janvier 2020, effectué 79 opérations d'acquisition sur six titres de créance Tennor non cotés, pour le compte de six des sept fonds communs de placement qu'elle gérait, alors qu'il n'est pas contesté par cette société qu'elle leur avait attribué, au moment de ces acquisitions, le score de liquidité le plus bas.
29. D'une part, contrairement à ce que soutient la société requérante, la commission des sanctions a pu à bon droit, afin de vérifier si la liquidité des titres de créance Tennor non cotés, appréciée à la date de leur acquisition, ne compromettait pas la capacité des fonds H2O à honorer à tout moment les demandes de rachat des porteurs de parts en application des dispositions précitées du 2° du I de l'article R. 214-9 du code monétaire et financier, prendre en considération les événements survenus postérieurement à cette acquisition, et notamment le manque avéré de liquidité des titres Tennor, en tant que ces événements permettaient de matérialiser l'exposition de ces titres au risque d'illiquidité au moment de leur acquisition et qu'ils étaient, à cette date, raisonnablement prévisibles.
30. D'autre part, il résulte de l'instruction qu'à la suite de l'article de presse paru le 18 juin 2019 dans le Financial Times, qui a mis en cause la liquidité des titres Tennor et l'impact de l'investissement dans ces titres sur la liquidité des OPCVM gérés par la société H2O, des demandes massives de rachat de parts de ces OPCVM ont été présentées, à hauteur d'environ 7,5 milliards d'euros entre les 18 et 26 juin 2019, lesquelles ont contraint la société H2O, afin de dégager les liquidités nécessaires à ces rachats, à céder une partie des autres actifs plus liquides des OPCVM concernés. Pour autant, cette circonstance, ainsi que la crise sanitaire causée en mars 2020 par l'épidémie de Covid-19, ne peuvent être regardées, contrairement à ce qui est soutenu, comme les uniques causes de la détérioration du profil de liquidité des fonds gérés par la société H2O. Il résulte en effet de l'instruction que, si ces circonstances ont renforcé les difficultés de valorisation des titres Tennor par la société H2O, lesquelles ont abouti, en août 2020, à la suspension des mouvements portant sur les fonds gérés par la société H2O puis, en septembre 2020, au cantonnement des titres Tennor dans des fonds fermés aux souscriptions et aux rachats pour une durée indéterminée, ces difficultés s'expliquent principalement par la faible liquidité initiale de ces titres, qu'au demeurant la société requérante elle-même ne conteste pas sérieusement, ainsi que par l'insuffisante anticipation par cette société des risques prévisibles de liquidité liés à un rachat massif des parts d'OPCVM.
31. En second lieu, il résulte des dispositions précitées du 7° du I de l'article R. 214-9 du code monétaire et financier que, pour qu'un titre financier soit éligible à l'actif d'un OPCVM, les risques qu'il comporte doivent être pris en considération de manière appropriée par le processus de gestion des risques mis en place par la société de gestion préalablement à sa décision d'investir dans ces titres, puis tout au long de leur détention par les fonds gérés par cette société. Or, d'une part, il résulte de l'instruction que les procédures de gestion des risques que la société H2O avait mises en place n'avaient pas vocation à évaluer de manière appropriée, préalablement à la décision d'investissement, l'impact de la liquidité d'un titre sur le profil de liquidité du portefeuille et, par suite, sur la capacité à honorer les demandes de rachat provenant des investisseurs, mais servaient seulement à surveiller l'évolution de la valeur des titres une fois qu'ils avaient été acquis. D'autre part, et en tout état de cause, il n'est pas sérieusement contesté qu'aucune analyse de l'impact spécifique que les titres Tennor non cotés pouvaient avoir sur le profil de liquidité des fonds H2O n'a été menée par la société requérante préalablement à l'acquisition de ces titres, ou au moment de celle-ci.
32. Il résulte de ce qui précède que c'est à bon droit que la commission des sanctions a retenu les griefs tirés, d'une part, de ce que l'acquisition par les fonds gérés par la société H2O de titres financiers dont elle connaissait dès l'origine la faible liquidité compromettait la capacité de ces fonds à honorer les demandes de rachat des investisseurs et, d'autre part, de ce que le risque de liquidité n'était pas pris en compte de manière appropriée par le processus de gestion des risques des fonds H2O, en méconnaissance respectivement des dispositions précitées des 2° et 7° du I de l'article R. 214-9 du code monétaire et financier.
S'agissant du grief tiré du non-respect des règles d'éligibilité des titres en lien avec les objectifs et la politique d'investissement énoncés dans les prospectus des fonds H2O :
33. D'une part, aux termes du I de l'article R. 214-9 du code monétaire et financier, dans sa rédaction en vigueur entre le 31 juillet 2013 et le 19 septembre 2020 : " Les titres financiers éligibles mentionnés au 1° du I de l'article L. 214-20 satisfont aux conditions suivantes : / () 6° Leur acquisition est compatible avec les objectifs de gestion ou la politique d'investissement de l'OPCVM, tels qu'exposés dans les documents d'information destinés aux souscripteurs ".
34. D'autre part, aux termes de l'article 411-113 du règlement général de l'Autorité des marchés financiers, dans sa rédaction en vigueur à la date des manquements en cause : " Le prospectus de l'OPCVM contient les renseignements nécessaires pour que les investisseurs puissent juger en pleine connaissance de cause l'investissement qui leur est proposé, et notamment les risques inhérents à celui-ci. () / Les éléments essentiels du prospectus sont tenus à jour. / Le contenu du prospectus est défini dans une instruction de l'AMF ".
35. Il résulte de l'instruction que la société H2O a, entre le 1er juin 2016 et le 16 janvier 2020, réalisé pour le compte de cinq des sept fonds qu'elle gérait 183 acquisitions, portant sur 11 titres de créance non notés par une agence de notation et émanant d'un émetteur lui-même non noté, alors que les prospectus des fonds concernés prévoyaient qu'ils pouvaient investir " jusqu'à 10 % de l'actif en obligations corporate OCDE notées 'Speculative Grade' au moment de leur acquisition et en obligations gouvernementales et corporates non-OCDE sans limite de notation, émises en devises () ". La notation " Speculative Grade " appliquée à ces fonds correspondait en l'espèce à une simple notation interne réalisée par la société H2O, sans que les prospectus en cause en aient fait mention au titre de la description de la politique d'investissement ni, a fortiori, en aient exposé la méthodologie. Contrairement à ce que soutiennent les requérants, faute de précisions dans un sens différent dans ces prospectus, c'est à bon droit que la commission des sanctions a pu estimer que les indications précitées des prospectus renvoyaient nécessairement, en la reprenant textuellement, à une catégorie de notation utilisée par les agences de notation.
36. Par suite, les requérants ne sont pas fondés à reprocher à la commission des sanctions d'avoir retenu le grief tiré de ce que l'acquisition des titres de créance Tennor par les fonds gérés par la société H2O n'était pas compatible avec les objectifs de gestion ou la politique d'investissement exposés dans les documents d'information de ces OPCVM, en méconnaissance des dispositions du 6° du I de l'article R. 214-9 du code monétaire et financier.
S'agissant du grief tiré du non-respect des règles relatives à la valorisation des titres pouvant être détenus à l'actif des fonds communs de placement :
37. Il résulte des dispositions du 3° du I de l'article R. 214-9 du code monétaire et financier, dans sa rédaction en vigueur entre le 31 juillet 2013 et le 19 septembre 2020, qu'un titre financier non coté n'est éligible à l'actif d'un OPVCM que si une évaluation fiable le concernant est disponible, sous la forme d'une évaluation établie périodiquement à partir d'informations émanant de l'émetteur ou provenant d'un service d'analyse financière.
38. Il résulte de l'instruction, et notamment des procès-verbaux du comité de valorisation de la société H2O, que, pour la période antérieure à la parution de l'article du Financial Times en date du 18 juin 2019, la société requérante s'est bornée à effectuer par elle-même quelques valorisations ponctuelles des titres de créance Tennor, sans procéder à des évaluations périodiques à partir d'informations fiables émanant de l'émetteur ou provenant d'un service d'analyse financière. D'autre part, pour la période postérieure au mois de juin 2019, la société requérante ne conteste pas sérieusement n'avoir pas été davantage en mesure d'apprécier la valeur liquidative des titres Tennor à partir d'informations suffisamment fiables.
39. Par suite, c'est à bon droit que la commission des sanctions a retenu que la société H2O avait méconnu les dispositions du 3° du I de l'article R. 214-9 du code monétaire et financier en ce qu'elle n'avait pas procédé à une évaluation périodique des titres de créance Tennor ni ne disposait, avant le mois de juin 2019 et le début des demandes de remboursement des parts de fonds par les investisseurs comme postérieurement, d'informations suffisamment fiables pour déterminer la valeur de ces titres.
S'agissant du grief tiré du dépassement du ratio d'investissement :
40. Aux termes du 2° du II de l'article R. 214-26 du code monétaire et financier : " Un OPCVM ne peut détenir plus de () 10 % de titres de créance d'un même émetteur ".
41. Il résulte de l'instruction qu'à partir de juin 2019, dans le contexte de demandes de rachats massifs de parts d'OPCVM rappelé au point 30, quatre des fonds gérés par la société H2O ont détenu respectivement plus de 10 % de titres émis par un même émetteur, lié dans les quatre cas au groupe Tennor. La société requérante ne conteste pas la matérialité, qui est établie, du manquement aux dispositions du 2° du II de l'article R. 214-26 du code monétaire et financier.
42. Si la société requérante fait valoir, d'une part, qu'elle a pris, à la suite des dépassements intervenus en juin 2019, des décisions qui ont été favorables aux porteurs de parts mais qui ont eu pour effet de prolonger la période de dépassement du ratio d'investissement et, d'autre part, qu'elle a mis en place des mesures de remédiation destinées à faciliter la cession des titres de créance en cause et à éviter que les dépassements constatés se reproduisent, ces circonstances, à les supposer établies, sont sans incidence sur la caractérisation du manquement aux dispositions de l'article R. 214-26 du code monétaire et financier.
43. Il résulte de ce qui précède que c'est à bon droit que la commission des sanctions a retenu le grief tiré du dépassement par plusieurs fonds de la société H2O du ratio d'investissement de 10 % de titres de créance d'un même émetteur prévu au 2° du II de l'article R. 214-26 du code monétaire et financier.
S'agissant du grief tiré du non-respect des règles d'investissement applicables aux fonds gérés par la société H2O dans le cadre des opérations d'achat-revente, dites de " buy and sell back ", ayant pour sous-jacents les titres Tennor :
44. D'une part, aux termes de l'article L. 214-18 du code monétaire et financier : " Dans des conditions et limites fixées par décret en Conseil d'Etat, un OPCVM peut procéder à des acquisitions et cessions temporaires d'instruments financiers et à des emprunts d'espèces ". Aux termes de l'article R. 214-18 du même code : " I. - Un OPCVM peut recourir aux techniques et aux instruments qui portent sur des titres financiers éligibles et des instruments du marché monétaire, et notamment à des opérations de pension, à des opérations assimilées d'acquisition ou de cession temporaire de titres, pour autant que ces techniques et ces instruments soient employés aux fins d'une gestion efficace du portefeuille. / En aucun cas, ces techniques et instruments n'amènent l'OPCVM à s'écarter de ses objectifs d'investissement tels qu'exposés dans le règlement du fonds, les statuts de la SICAV, ou dans le prospectus de l'OPCVM. / II. - Les techniques et instruments mentionnés au I satisfont aux critères suivants : () 3° Les risques qu'ils comportent sont pris en considération de manière appropriée par le processus de gestion des risques de l'OPCVM. / III. - Les opérations mentionnées au I satisfont en outre aux critères suivants : / 1° Elles sont réalisées avec une personne mentionnée au deuxième alinéa du II de l'article R. 214-19 ; / 2° Elles sont régies par une convention cadre mentionnée aux articles L. 211-36 et L. 211-36-1 ; / 3° Elles doivent respecter les règles de dénouement fixées au 3° de l'article R. 214-15. / Elles doivent être prises en compte pour l'application des règles générales de composition de l'actif, des ratios d'emprise, et des règles de calcul du risque global définies à la présente sous-section ; en outre l'exposition de l'organisme au risque de contrepartie sur un même cocontractant résultant de ces opérations est cumulée avec celle résultant des contrats financiers de gré à gré conclus avec ce même cocontractant pour l'appréciation des limites prévues au III de l'article R. 214-21 ".
45. D'autre part, les paragraphes 34 et 35 de la position de l'AMF n° 2013-06 relative aux fonds cotés et autres questions liées aux OPCVM prévoient que tous les actifs reçus par l'OPCVM dans le cadre des techniques de " gestion efficace de portefeuille " régies par les dispositions précitées de l'article R. 214-18 du code monétaire et financier, doivent satisfaire notamment à des critères de liquidité, d'évaluation financière au moins quotidienne et de qualité de crédit des émetteurs.
46. Il résulte de l'instruction qu'entre le 1er juin 2016 et le 16 janvier 2020, la société H2O a réalisé, pour le compte de cinq des fonds qu'elle gère, 873 opérations d'achat-revente, dites de " buy and sell back ", ayant pour sous-jacents 12 titres Tennor, opérations que le règlement (UE) 2015/2365 du Parlement européen et du Conseil du 25 novembre 2015 relatif à la transparence des opérations de financement sur titres et de la réutilisation range parmi les opérations de financement sur titres. Ces opérations, qui relèvent des techniques de " gestion efficace du portefeuille ", consistaient pour les fonds gérés par H2O à acheter immédiatement un titre de créance Tennor à une contrepartie qui peut être notamment, selon l'article 3 du règlement mentionné ci-dessus, une entreprise d'investissement ou un établissement de crédit, en convenant concomitamment avec celle-ci qu'elle rachèterait ce titre à une date ultérieure.
47. En premier lieu, si la société H2O soutient que la décision de recourir aux opérations de " buy and sell back " aurait permis de préserver les intérêts des porteurs de parts des fonds H2O à la suite des rachats massifs de parts de fonds investis dans des titres Tennor au cours du mois de juin 2019, cette circonstance, à la supposer établie, est sans incidence sur la matérialité du grief en cause.
48. En deuxième lieu, il résulte de l'instruction que, d'une part, les titres de créance Tennor sous-jacents aux opérations de " buy and sell back " étaient très faiblement liquides dès leur acquisition par les fonds gérés par la société H2O, d'autre part, que la société H2O n'a pas démontré qu'elle procédait à une valorisation au moins quotidienne de ces titres et, enfin, que la qualité du crédit de leurs émetteurs était insuffisante. Dès lors, c'est à bon droit que la commission des sanctions a estimé que la société H2O n'avait, pour la réalisation des opérations de " buy and sell back " ayant pour sous-jacents les titres Tennor, respecté aucun des critères de liquidité, d'évaluation financière et de qualité de crédit des émetteurs permettant la prise en compte de manière appropriée des risques afférents à ces opérations.
49. En troisième lieu, il résulte des dispositions précitées du 2° du III de l'article R. 214-18 du code monétaire et financier que les opérations dites de gestion efficace du portefeuille doivent être régies par une convention cadre. Or il résulte de l'instruction que la société H2O a effectué 55 opérations d'acquisition ou de vente de titres Tennor dans le cadre d'opérations de " buy and sell back " entre le 30 août 2017 et le 7 novembre 2019, sans avoir conclu de convention cadre avec son co-contractant, ainsi que 38 autres opérations de même nature entre le 20 mars et le 18 juillet 2019, pour lesquelles elle n'a conclu une convention cadre que le 19 juillet 2019. Par suite, la commission des sanctions a pu estimer à bon droit que les opérations de " buy and sell back " réalisées par la société H2O avaient été effectuées, pour ce motif, en méconnaissance du 2° du III de l'article R. 214-18 du code monétaire et financier.
50. En quatrième lieu, il résulte des dispositions précitées du 3° du III de l'article R. 214-18 du code monétaire et financier que les conventions qui encadrent les opérations dites de gestion efficace du portefeuille doivent respecter les " règles de dénouement " fixées au 3° de l'article R. 214-15 du même code, selon lesquelles les OPCVM doivent pouvoir, à leur initiative et à tout moment, vendre, liquider ou clôturer l'opération. Or il résulte de l'instruction que les conventions cadres que la société H2O a finalement conclues avec les sociétés contreparties des opérations de " buy and sell back " comportaient un contrat global correspondant à un modèle datant de 2000, l'annexe I de ce contrat global adaptant ce modèle à la volonté des parties pour l'ensemble des opérations prévues par le contrat, ainsi que d'autres annexes spécifiques à ce type d'opérations dont l'une était consacrée aux opérations de " buy and sell back ". L'article 2 (p) de l'annexe I du contrat global prévoyait que la date de dénouement correspondait soit à celle qui avait été convenue entre les parties, soit à la date déterminée dans la notification d'une partie à l'autre, alors que le paragraphe 3 (d) de l'annexe dédiée aux opérations de " buy and sell back " prévoyait que ces opérations n'étaient pas résiliables sur demande de l'une des parties et précisait qu'en cas de conflit entre les termes de cette annexe et ceux du reste de l'accord, les premiers prévaudraient. Dès lors, c'est à bon droit que la commission des sanctions a pu retenir que les différentes stipulations de cet accord, à tout le moins, se contredisaient sur la question du dénouement et en déduire que les opérations de " buy and sell back " ayant pour sous-jacents les titres Tennor avaient été réalisées dans le cadre de conventions ne respectant pas les règles de dénouement fixées au 3° de l'article R. 214-15 du code monétaire et financier.
51. Enfin, il résulte des dispositions combinées des articles R. 214-18, R. 214-19 et R. 214-21 du code monétaire et financier que l'exposition des OPCVM au risque de contrepartie sur un même cocontractant résultant d'opérations employées aux fins d'une gestion efficace du portefeuille, telles que les opérations de " buy and sell back ", ne peut excéder 10 % de ses actifs lorsque le cocontractant est un établissement de crédit dont le siège est établi dans un Etat membre de l'Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE), et 5 % dans les autres cas. Il en résulte que les opérations de " buy and sell back " réalisées par la société H2O avec Shard Capital, qui n'était pas un établissement de crédit, devaient respecter le ratio de contrepartie de 5 % de l'actif des fonds H2O. Or la société requérante ne conteste pas sérieusement que ce ratio avait été dépassé pour quatre des fonds qu'elle gérait au cours de la période comprise entre le 19 juin et le 21 octobre 2019, en méconnaissance du dernier alinéa de l'article R. 214-18 du code monétaire et financier.
52. Il résulte de ce qui précède que c'est à bon droit que la commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers a retenu le grief tiré de la méconnaissance des règles d'investissement applicables aux opérations de " buy and sell back " ayant pour sous-jacents les titres Tennor.
En ce qui concerne l'imputation des manquements à MM. D et F :
53. Aux termes du point 5 de l'article 99 de la directive 2009/65/CE, dans sa version résultant de la directive 2014/91/UE du Parlement européen et du Conseil du 23 juillet 2014 : " Les Etats membres veillent, en cas d'infraction aux dispositions nationales transposant la présente directive, lorsque les obligations s'appliquent à des OPCVM [ou] à des sociétés de gestion () à ce que des sanctions administratives ou d'autres mesures administratives puissent être appliquées, conformément au droit national, aux membres de l'organe de direction et aux autres personnes physiques responsables de l'infraction en vertu du droit national ".
54. D'une part, le 7° bis du II de l'article L. 621-9 du code monétaire et financier prévoit, ainsi qu'il a été dit au point 6, que l'Autorité des marchés financiers veille au respect des obligations professionnelles auxquelles sont astreintes, en vertu des dispositions législatives et réglementaires, les sociétés de gestion établies dans un autre Etat membre de l'Union européenne ou partie à l'accord sur l'Espace économique européen ayant une succursale ou fournissant des services en France, qui gèrent un ou plusieurs OPCVM agréés conformément à la directive 2009/65/CE du Parlement européen et du Conseil du 13 juillet 2009, ainsi que les personnes physiques placées sous leur autorité ou agissant pour leur compte. D'autre part, en vertu du b) du II de l'article L. 621-15 du même code, la commission des s